IPO

　　通常，上市公司的股份是根據(jù)相應(yīng)證券會(huì)出具的招股書或登記聲明中約定的條款通過經(jīng)紀(jì)商或做市商進(jìn)行銷售。一般來說，一旦首次公開上市完成后，這家公司就可以申請(qǐng)到證券交易所或報(bào)價(jià)系統(tǒng)掛牌交易。[1]有限責(zé)任公司在申請(qǐng)IPO之前，應(yīng)先變更為股份有限公司。

　　另外一種獲得在證券交易所或報(bào)價(jià)系統(tǒng)掛牌交易的可行方法是在招股書或登記聲明中約定允許私人公司將它們的股份向公眾銷售。這些股份被認(rèn)為是“自由交易”的，從而使得這家企業(yè)達(dá)到在證券交易所或報(bào)價(jià)系統(tǒng)掛牌交易的要求條件。大多數(shù)證券交易所或報(bào)價(jià)系統(tǒng)對(duì)上市公司在擁有最少自由交易股票數(shù)量的股東人數(shù)方面有著硬性規(guī)定。[2]

　　從2015年1月1日至12月15日，香港交易所首次公開募股召集投資額達(dá)318億美元，位居全球首位。[3]

　　估值模型

　　就估值模型而言，不同的行業(yè)屬性、成長(zhǎng)性、財(cái)務(wù)特性決定了上市公司適用不同的估值模型。較為常

　　首次公開募股

　　用的估值方式可以分為兩大類：收益折現(xiàn)法與類比法。所謂收益折現(xiàn)法，就是通過合理的方式估計(jì)出上市公司未來的經(jīng)營(yíng)狀況，并選擇恰當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率與貼現(xiàn)模型，計(jì)算出上市公司價(jià)值，如最常用的股利折現(xiàn)模型（DDM）、現(xiàn)金流貼現(xiàn)（DCF）模型等。貼現(xiàn)模型并不復(fù)雜，關(guān)鍵在于如何確定公司未來的現(xiàn)金流和折現(xiàn)率，而這正是體現(xiàn)承銷商的專業(yè)價(jià)值所在。

　　所謂類比法，就是通過選擇同類上市公司的一些比率，如最常用的市盈率（P/E即股價(jià)/每股收益）、市凈率（P/B即股價(jià)/每股凈資產(chǎn)），再結(jié)合新上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)如每股收益、每股凈資產(chǎn)來確定上市公司價(jià)值，一般都采用預(yù)測(cè)的指標(biāo)。

　　市盈率法的適用具有許多局限性，例如要求上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)要穩(wěn)定，不能出現(xiàn)虧損等。而市凈率法則沒有這些問題，但同樣也有缺陷，主要是過分依賴公司賬面價(jià)值而不是最新的市場(chǎng)價(jià)值，因此對(duì)于那些流動(dòng)資產(chǎn)比例高的公司如銀行、保險(xiǎn)公司比較適用此方法。在此次建行IPO過程中，按招股說明書中確定的定價(jià)區(qū)間1.9～2.4港元計(jì)算，發(fā)行后的每股凈資產(chǎn)約為1.09～1.15港元，則市凈率（P/B）為1.74～2.09倍。除上述指標(biāo)，還可以通過市值/銷售收入（P/S）、市值/現(xiàn)金流（P/C）等指標(biāo)來進(jìn)行估值。

　　通過估值模型，可以合理地估計(jì)公司的理論價(jià)值，但是要最終確定發(fā)行價(jià)格，還需要選擇合理的發(fā)行方式，以充分發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)需求，常用的發(fā)行方式包括：累計(jì)投標(biāo)方式、固定價(jià)格方式、競(jìng)價(jià)方式。

　　一般競(jìng)價(jià)方式更常見于債券發(fā)行，這里不做贅述。累計(jì)投標(biāo)是目前國(guó)際上最常用的新股發(fā)行方式之一，是指發(fā)行人通過詢價(jià)機(jī)制確定發(fā)行價(jià)格，并自主分配股份。所謂“詢價(jià)機(jī)制”，是指主承銷商先確定新股發(fā)行價(jià)格區(qū)間，召開路演推介會(huì)，根據(jù)需求量和需求價(jià)格信息對(duì)發(fā)行價(jià)格反復(fù)修正，并最終確定發(fā)行價(jià)格的過程。一般時(shí)間為1～2周。例如此次建行最初的詢價(jià)區(qū)間為1.42～2.27港元，此后收窄至1.65～2.10港元，最終發(fā)行價(jià)將在10月25日前確定。詢價(jià)過程只是投資者的意向表示，一般不代表最終的購(gòu)買承諾。

　　審核流程

　　按照依法行政、公開透明、集體決策、分工制衡的要求，首次公開發(fā)行股票（以下簡(jiǎn)稱首發(fā)）的審核工作流程分為受理、見面會(huì)、問核、反饋會(huì)、預(yù)先披露、初審會(huì)、發(fā)審會(huì)、封卷、會(huì)后事項(xiàng)、核準(zhǔn)發(fā)行等主要環(huán)節(jié)，分別由不同處室負(fù)責(zé)，相互配合、相互制約。對(duì)每一個(gè)發(fā)行人的審核決定均通過會(huì)議以集體討論的方式提出意見，避免個(gè)人決斷。

　　具體審核環(huán)節(jié)

　　1、材料受理、分發(fā)環(huán)節(jié)

　　中國(guó)證監(jiān)會(huì)受理部門工作人員根據(jù)《中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)行政許可實(shí)施程序規(guī)定》（證監(jiān)會(huì)令第66號(hào)）和《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》（證監(jiān)會(huì)令第32號(hào)）等規(guī)則的要求，依法受理首發(fā)申請(qǐng)文件，并按程序轉(zhuǎn)發(fā)行監(jiān)管部。發(fā)行監(jiān)管部綜合處收到申請(qǐng)文件后將其分發(fā)審核一處、審核二處，同時(shí)送國(guó)家發(fā)改委征求意見。審核一處、審核二處根據(jù)發(fā)行人的行業(yè)、公務(wù)回避的有關(guān)要求以及審核人員的工作量等確定審核人員。

　　2、見面會(huì)環(huán)節(jié)

　　見面會(huì)旨在建立發(fā)行人與發(fā)行監(jiān)管部的初步溝通機(jī)制。會(huì)上由發(fā)行人簡(jiǎn)要介紹企業(yè)基本情況，發(fā)行監(jiān)管部部門負(fù)責(zé)人介紹發(fā)行審核的程序、標(biāo)準(zhǔn)、理念及紀(jì)律要求等。見面會(huì)按照申請(qǐng)文件受理順序安排，一般安排在星期一，由綜合處通知相關(guān)發(fā)行人及其保薦機(jī)構(gòu)。見面會(huì)參會(huì)人員包括發(fā)行人代表、發(fā)行監(jiān)管部部門負(fù)責(zé)人、綜合處、審核一處和審核二處負(fù)責(zé)人等。

　　3、審核環(huán)節(jié)

　　審核機(jī)制旨在督促、提醒保薦機(jī)構(gòu)及其保薦代表人做好盡職調(diào)查工作，安排在反饋會(huì)前后進(jìn)行，參加人員包括審核項(xiàng)目的審核一處和審核二處的審核人員、兩名簽字保薦代表人和保薦機(jī)構(gòu)的相關(guān)負(fù)責(zé)人。

　　4、反饋會(huì)環(huán)節(jié)

　　審核一處、審核二處審核人員審閱發(fā)行人申請(qǐng)文件后，從非財(cái)務(wù)和財(cái)務(wù)兩個(gè)角度撰寫審核報(bào)告，提交反饋會(huì)

　　ipo討論。反饋會(huì)主要討論初步審核中關(guān)注的主要問題，確定需要發(fā)行人補(bǔ)充披露、解釋說明以及中介機(jī)構(gòu)進(jìn)一步核查落實(shí)的問題。

　　反饋會(huì)按照申請(qǐng)文件受理順序安排，一般安排在星期三，由綜合處組織并負(fù)責(zé)記錄，參會(huì)人員有審核一處、審核二處審核人員和處室負(fù)責(zé)人等。反饋會(huì)后將形成書面意見，履行內(nèi)部程序后反饋給保薦機(jī)構(gòu)。反饋意見發(fā)出前不安排發(fā)行人及其中介機(jī)構(gòu)與審核人員溝通（問核程序除外）。

　　保薦機(jī)構(gòu)收到反饋意見后，組織發(fā)行人及相關(guān)中介機(jī)構(gòu)按照要求落實(shí)并進(jìn)行回復(fù)。綜合處收到反饋意見回復(fù)材料進(jìn)行登記后轉(zhuǎn)審核一處、審核二處。審核人員按要求對(duì)申請(qǐng)文件以及回復(fù)材料進(jìn)行審核。

　　發(fā)行人及其中介機(jī)構(gòu)收到反饋意見后，在準(zhǔn)備回復(fù)材料過程中如有疑問可與審核人員進(jìn)行溝通，如有必要也可與處室負(fù)責(zé)人、部門負(fù)責(zé)人進(jìn)行溝通。

　　審核過程中如發(fā)生或發(fā)現(xiàn)應(yīng)予披露的事項(xiàng)，發(fā)行人及其中介機(jī)構(gòu)應(yīng)及時(shí)報(bào)告發(fā)行監(jiān)管部并補(bǔ)充、修改相關(guān)材料。初審工作結(jié)束后，將形成初審報(bào)告（初稿）提交初審會(huì)討論。

　　5、預(yù)先披露環(huán)節(jié)

　　反饋意見落實(shí)完畢、國(guó)家發(fā)改委意見等相關(guān)政府部門意見齊備、財(cái)務(wù)資料未過有效期的將安排預(yù)先披露。具備條件的項(xiàng)目由綜合處通知保薦機(jī)構(gòu)報(bào)送發(fā)審會(huì)材料與預(yù)先披露的招股說明書（申報(bào)稿）。發(fā)行監(jiān)管部收到相關(guān)材料后安排預(yù)先披露，并按受理順序安排初審會(huì)。

　　6、初審會(huì)環(huán)節(jié)

　　初審會(huì)由審核人員匯報(bào)發(fā)行人的基本情況、初步審核中發(fā)現(xiàn)的主要問題及其落實(shí)情況。初審會(huì)由綜合處組織并負(fù)責(zé)記錄，發(fā)行監(jiān)管部部門負(fù)責(zé)人、審核一處和審核二處負(fù)責(zé)人、審核人員、綜合處以及發(fā)審委委員（按小組）參加。初審會(huì)一般安排在星期二和星期四。根據(jù)初審會(huì)討論情況，審核人員修改、完善初審報(bào)告。初審報(bào)告是發(fā)行監(jiān)管部初審工作的總結(jié)，履行內(nèi)部程序后轉(zhuǎn)發(fā)審會(huì)審核。初審會(huì)討論決定提交發(fā)審會(huì)審核的，發(fā)行監(jiān)管部在初審會(huì)結(jié)束后出具初審報(bào)告，并書面告知保薦機(jī)構(gòu)需要進(jìn)一步說明的事項(xiàng)以及做好上發(fā)審會(huì)的準(zhǔn)備工作。初審會(huì)討論后認(rèn)為發(fā)行人尚有需要進(jìn)一步落實(shí)的重大問題、暫不提交發(fā)審會(huì)審核的，將再次發(fā)出書面反饋意見。

　　7、發(fā)審會(huì)環(huán)節(jié)

　　發(fā)審委制度是發(fā)行審核中的專家決策機(jī)制。發(fā)審委委員共25人，分三個(gè)組，發(fā)審委處按工作量安排各組發(fā)審委委員參加初審會(huì)和發(fā)審會(huì)，并建立了相應(yīng)的回避制度、承諾制度。發(fā)審委通過召開發(fā)審會(huì)進(jìn)行審核工作。發(fā)審會(huì)以投票方式對(duì)首發(fā)申請(qǐng)進(jìn)行表決，提出審核意見。每次會(huì)議由7名委員參會(huì)，獨(dú)立進(jìn)行表決，同意票數(shù)達(dá)到5票為通過。發(fā)審委委員投票表決采用記名投票方式，會(huì)前有工作底稿，會(huì)上有錄音。發(fā)審會(huì)由發(fā)審委工作處組織，按時(shí)間順序安排，發(fā)行人代表、項(xiàng)目簽字保薦代表人、發(fā)審委委員、審核一處、審核二處審核人員、發(fā)審委工作處人員參加。

　　發(fā)審會(huì)召開5天前中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布會(huì)議公告，公布發(fā)審會(huì)審核的發(fā)行人名單、會(huì)議時(shí)間、參會(huì)發(fā)審委委員名單等。發(fā)審會(huì)先由委員發(fā)表審核意見，發(fā)行人聆詢時(shí)間為45分鐘，聆詢結(jié)束后由委員投票表決。發(fā)審會(huì)認(rèn)為發(fā)行人有需要進(jìn)一步落實(shí)的問題的，將形成書面審核意見，履行內(nèi)部程序后發(fā)給保薦機(jī)構(gòu)。

　　8、封卷環(huán)節(jié)

　　發(fā)行人的首發(fā)申請(qǐng)通過發(fā)審會(huì)審核后，需要進(jìn)行封卷工作，即將申請(qǐng)文件原件重新歸類后存檔備查。封卷工作在落實(shí)發(fā)審委意見后進(jìn)行。如沒有發(fā)審委意見需要落實(shí)，則在通過發(fā)審會(huì)審核后即進(jìn)行封卷。

　　9、會(huì)后事項(xiàng)環(huán)節(jié)

　　會(huì)后事項(xiàng)是指發(fā)行人首發(fā)申請(qǐng)通過發(fā)審會(huì)審核后，招股說明書刊登前發(fā)生的可能影響本次發(fā)行及對(duì)投資者作出投資決策有重大影響的應(yīng)予披露的事項(xiàng)。存在會(huì)后事項(xiàng)的，發(fā)行人及其中介機(jī)構(gòu)應(yīng)按規(guī)定向綜合處提交相關(guān)說明。須履行會(huì)后事項(xiàng)程序的，綜合處接收相關(guān)材料后轉(zhuǎn)審核一處、審核二處。審核人員按要求及時(shí)提出處理意見。按照會(huì)后事項(xiàng)相關(guān)規(guī)定需要重新提交發(fā)審會(huì)審核的需要履行內(nèi)部工作程序。如申請(qǐng)文件沒有封卷，則會(huì)后事項(xiàng)與封卷可同時(shí)進(jìn)行。

　　10、核準(zhǔn)發(fā)行環(huán)節(jié)

　　封卷并履行內(nèi)部程序后，將進(jìn)行核準(zhǔn)批文的下發(fā)工作。

　　詢價(jià)機(jī)制

　　在詢價(jià)機(jī)制下，新股發(fā)行價(jià)格并不事先確定，而在固定價(jià)格方式下，主承銷商根據(jù)估值結(jié)果及對(duì)投資者需

　　首次公開募股

　　求的預(yù)計(jì)，直接確定一個(gè)發(fā)行價(jià)格。固定價(jià)格方式相對(duì)較為簡(jiǎn)單，但效率較低。過去中國(guó)一直采用固定價(jià)格發(fā)行方式，2004年12月7日證監(jiān)會(huì)推出了新股詢價(jià)機(jī)制，邁出了市場(chǎng)化的關(guān)鍵一步。

　　發(fā)行方式確定以后，進(jìn)入了正式發(fā)行階段，此時(shí)如果有效認(rèn)購(gòu)數(shù)量超過了擬發(fā)行數(shù)量，即為超額認(rèn)購(gòu)，超額認(rèn)購(gòu)倍數(shù)越高，說明投資者的需求越為強(qiáng)烈。在超額認(rèn)購(gòu)的情況下，主承銷商可能會(huì)擁有分配股份的權(quán)利，即配售權(quán)，也可能沒有，依照交易所規(guī)則而定。通過行使配售權(quán)，發(fā)行人可以達(dá)到理想的股東結(jié)構(gòu)。在中國(guó)，主承銷商不具備配售股份的權(quán)利，必須按照認(rèn)購(gòu)比例配售。

　　當(dāng)出現(xiàn)超額認(rèn)購(gòu)時(shí)，主承銷商還可以使用“超額配售選擇權(quán)”（又稱“綠鞋”）增加發(fā)行數(shù)量。“超額配售選擇權(quán)”是指發(fā)行人賦予主承銷商的一項(xiàng)選擇權(quán)，獲此授權(quán)的主承銷商可以在股票上市后的一定期限內(nèi)按同一發(fā)行價(jià)格超額發(fā)售一定比例的股份，在此期間內(nèi)，如果市價(jià)低于發(fā)行價(jià)，主承銷商直接從市場(chǎng)購(gòu)入這部分股票分配給提出申購(gòu)的投資者，如果市價(jià)高于發(fā)行價(jià)，則直接由發(fā)行人增發(fā)。這樣可以在股票上市后一定期間內(nèi)保持股價(jià)的相對(duì)穩(wěn)定，同時(shí)有利于承銷商抵御發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)，每有分析行情線。

　　主要優(yōu)劣

　　好處

　　募集資金，吸引投資者；增強(qiáng)流通性；提高知名度和員工認(rèn)同感；回報(bào)個(gè)人和風(fēng)險(xiǎn)投資；利于完善企業(yè)制度，便于管理。

　　壞處

　　審計(jì)成本增加，公司必須符合SEC規(guī)定。募股上市后，上市公司影響加大路演和定價(jià)時(shí)易于被券商炒作；

　　失去對(duì)公司的控制，風(fēng)投等容易獲利退場(chǎng)。

　　相關(guān)建議

　　關(guān)于首次公開募股：

　　經(jīng)過深入、反復(fù)的研究、評(píng)議和

　　首次公開募股

　　討論之后，一家私人持股公司最終決定加入公眾持股公司的行列，接下來它必須為首次公開募股做充分的準(zhǔn)備工作。首次公開募股就發(fā)生在一家公司首次公開上市的那一天。在那一時(shí)刻，管理層決定將其股票推向市場(chǎng)，允許投資者像買賣百事可樂或者微軟公司的股票一樣自由地買賣它的股票。公開上市并不總能確保公司在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中占有一席之地。20世紀(jì)90年代許多原先秉持買入并持有策略的投資者都變成了首次公開募股的忠實(shí)擁躉，新上市的公司在其股票公開交易的第一天都會(huì)宣傳說：投資于自己的股票，你將能獲得三倍的收益。

　　深刻教訓(xùn)

　　20世紀(jì)90年代公開上市的公司中，大約有五分之一的公司其股票最終跌至發(fā)行價(jià)的10%以下。最主要的原因是其中的大多數(shù)公司根本就不應(yīng)該被允許公開上市，它們都是一些“三無”公司——無資金、無產(chǎn)品、無希望。

　　首次公開募股市場(chǎng)已經(jīng)不像20世紀(jì)90年代后期那樣狂熱躁動(dòng)了。大多數(shù)進(jìn)行首次公開募股的公司在踏入證券交易所之前已經(jīng)擁有了豐厚的盈余。

　　時(shí)機(jī)抉擇

　　私人持股公司的所有者擁有很大的自由度，可以自行決策，不必向公共監(jiān)督委員會(huì)和股東就此作出說明或者解釋。很少受那些條條框框的約束。

　　公眾持股公司不能如此，它必須每個(gè)季度都向股東發(fā)布財(cái)務(wù)報(bào)表，在年度報(bào)告中還必須就全年的所有財(cái)務(wù)信息提供一份全面的綜述?！端_班斯-奧克斯利法》引入了一大批新的準(zhǔn)則，比如更加嚴(yán)格的財(cái)務(wù)報(bào)表披露機(jī)制、高層財(cái)務(wù)人員必須遵守的道德準(zhǔn)繩，以及如果該法認(rèn)定從事了不道德活動(dòng)的公司需要承擔(dān)的一系列更加嚴(yán)重的后果等。

　　高科技泡沫期間的大量范例已經(jīng)證實(shí)，不是所有的公司都適合走公開上市這條路。一家符合要求的公司應(yīng)該具備以下條件：具有一個(gè)十分美好的發(fā)展前景，提供一種有所創(chuàng)新的產(chǎn)品或者服務(wù)，符合一些嚴(yán)格的財(cái)務(wù)方面的要求。

　　如果一家公司認(rèn)為自己已經(jīng)滿足了上面這些要求，接下來需要做的第一件事就是尋找一家證券承銷商。高盛、摩根士丹利等銀行就是這類機(jī)構(gòu)，它們會(huì)和公司一起努力，確信公司擁有必要的法律文件和公開上市所需的適當(dāng)財(cái)政支持。

　　參與角色

　　公司及其董事：準(zhǔn)備及修訂盈利和現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)、批準(zhǔn)招股書、簽署承銷協(xié)議、路演。

　　保薦人：安排時(shí)間表、協(xié)調(diào)顧問工作、準(zhǔn)備招股書草稿和上市申請(qǐng)、建議股票定價(jià)。

　　申報(bào)會(huì)計(jì)師：完成審計(jì)業(yè)務(wù)、準(zhǔn)備會(huì)計(jì)師報(bào)告、復(fù)核盈利及營(yíng)運(yùn)資金預(yù)測(cè)。

　　公司律師：安排公司重組、復(fù)核相關(guān)法律確認(rèn)書、確定承銷協(xié)議。

　　保薦人律師：考慮公司組織結(jié)構(gòu)、審核招股書、編制承銷協(xié)議。

　　證券交易所：審核上市申請(qǐng)和招股說明書、舉行聽證會(huì)。

　　股票過戶登記處：擬制股票和還款支票、大量印制股票。

　　印刷者和翻譯者：起草和翻譯上市材料、大量印刷上市文件。

　　發(fā)行要求

　　1、股票經(jīng)國(guó)務(wù)院證券管理部門核準(zhǔn)已公開發(fā)行。

　　2、公司股本總額不少于人民幣3000萬元.

　　3、公開發(fā)行的股份占公司股份總數(shù)的25%以上。

　　4、股本總額超過4億元的，公開發(fā)行的比例為10%以上。

　　5、公司在三年內(nèi)無重大違法行為，財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告無虛假記載。

　　股市影響

　　IPO對(duì)股市具有四大影響。

　　第一、強(qiáng)化了股市的融資色彩。雖說不能實(shí)現(xiàn)融資的股市不是一個(gè)健全的市場(chǎng)，但是對(duì)長(zhǎng)期以來過分重視融資的市場(chǎng)而言，就應(yīng)該區(qū)別對(duì)待。據(jù)統(tǒng)計(jì)，近10年A股市場(chǎng)的融資是現(xiàn)金分紅的1.76倍。盡管近兩年市場(chǎng)通過IPO融資的數(shù)額出現(xiàn)了下滑的趨勢(shì)，但是再融資的現(xiàn)象卻持續(xù)升溫。在前十個(gè)月時(shí)間內(nèi)，再融資金額達(dá)到了IPO金額的2.81倍。約有46家上市公司發(fā)布了再融資預(yù)案。預(yù)計(jì)抽血達(dá)到1073億元。值得一提的是，市場(chǎng)稍有回暖，一些再融資大戶又開始進(jìn)行圈錢活動(dòng)。如在本月27日，中國(guó)平安（601318）一項(xiàng)不超過260億元的可轉(zhuǎn)債募集計(jì)劃通過了審批。前一段時(shí)間，民生銀行（600016）發(fā)行的200億可轉(zhuǎn)債也通過了獲準(zhǔn)。面對(duì)這樣一個(gè)股息率較低的市場(chǎng)，融資現(xiàn)象卻頻繁出現(xiàn)，試問A股的吸引力何在？若IPO重啟，只會(huì)A股的融資現(xiàn)象推向新的高潮。

　　第二、打擊了股民的投資信心。股市必向下！隨著利空政策的陸續(xù)推出，股民的持股信心也必下降。

　　第三、扭曲了價(jià)值投資的本質(zhì)。IPO重啟難免會(huì)牽涉到不少的問題，如股票的“三高現(xiàn)象”、部分企業(yè)力求上市而出現(xiàn)造假的行為等等。假設(shè)一家企業(yè)上市前的PE值約15倍，而未來三年公司的凈利潤(rùn)會(huì)以30%的增速增長(zhǎng)。也就是說，股民以15倍左右的PE長(zhǎng)期持有，未來仍可取得不錯(cuò)的收益率。然而，該股上市后就得到了熱炒，PE值飆升至50倍的水平，嚴(yán)重透支了企業(yè)的增長(zhǎng)預(yù)期。這時(shí)，股民選擇買入并長(zhǎng)期持有，虧損的概率相當(dāng)大。因此，在缺乏嚴(yán)格監(jiān)管的前提下，IPO重啟也在一定程度上扭曲了價(jià)值投資的本質(zhì)。

　　第四、助長(zhǎng)了利益輸送等關(guān)鍵問題。談及此點(diǎn)，我們很容易聯(lián)想到IPO的四大輔助機(jī)構(gòu)，分別是證券公司、律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所和IPO咨詢機(jī)構(gòu)。從細(xì)分工作來看，證券公司主要負(fù)責(zé)證券發(fā)行承銷工作、對(duì)公開發(fā)行募集文件進(jìn)行核查，并出具保薦意見等；律師事務(wù)所主要對(duì)發(fā)行上市相關(guān)法律問題出具法律意見；會(huì)計(jì)師事務(wù)所主要針對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)、盈利預(yù)期等作出專業(yè)意見等；而IPO咨詢機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)融資服務(wù)、引入戰(zhàn)略投資者等相關(guān)問題提供服務(wù)。以負(fù)責(zé)證券發(fā)行承銷工作的機(jī)構(gòu)為例，承銷費(fèi)用屬于機(jī)構(gòu)爭(zhēng)取的主要利益。也就是說，承銷費(fèi)用越高，機(jī)構(gòu)取得的利益越大。根據(jù)資料顯示，主板和中小板市場(chǎng)的承銷費(fèi)用約5%，而創(chuàng)業(yè)板企業(yè)IPO的承銷費(fèi)用約總募資額的3%。如果機(jī)構(gòu)通過某種方式實(shí)現(xiàn)企業(yè)的超募現(xiàn)象，則機(jī)構(gòu)獲得的承銷費(fèi)用會(huì)隨之增長(zhǎng)，利益輸送也就由此產(chǎn)生。另外，股市“尋租”現(xiàn)象也是導(dǎo)致上述問題的逐漸惡化。甚至出現(xiàn)一種現(xiàn)象，如部分企業(yè)不符合上市的條件，卻通過一些不為人知的手段順利IPO，最后實(shí)現(xiàn)圈錢的目的等等。[4]

　　相關(guān)資料

　　對(duì)應(yīng)于一級(jí)市場(chǎng)，大部分公開發(fā)行股票由投資銀行集團(tuán)承銷而進(jìn)入市場(chǎng)，銀行按照一定的折扣價(jià)從發(fā)行方購(gòu)買到自己的賬戶，然后以約定的價(jià)格出售，公開發(fā)行的準(zhǔn)備費(fèi)用較高，私募可以在某種程度上部分規(guī)避此類費(fèi)用。

　　這個(gè)現(xiàn)象在九十年代末的美國(guó)發(fā)起，當(dāng)時(shí)美國(guó)正經(jīng)歷科網(wǎng)股泡沫。創(chuàng)辦人會(huì)以獨(dú)立資本成立公司，并在牛市期間透過首次公開募股集資（IPO）。由于投資者認(rèn)為這些公司有機(jī)會(huì)成為微軟第二，股價(jià)在它們上市的初期通常都會(huì)上揚(yáng)。

　　不少創(chuàng)辦人都在一夜間成了百萬富翁。而受惠于認(rèn)股權(quán)，雇員也賺取了可觀的收入。在美國(guó)，大部分透過首次公開募股集資的股票都會(huì)在納斯達(dá)克市場(chǎng)內(nèi)交易。

　　很多亞洲國(guó)家的公司都會(huì)透過類似的方法來籌措資金，以發(fā)展公司業(yè)務(wù)。

　　海外IPO

　　2010年11月4日，在2010年企業(yè)海外IPO出現(xiàn)井噴之后，下半年起，中國(guó)概念股在海外卻頻頻遭遇破發(fā)、停牌。3日，業(yè)內(nèi)人士表示，中國(guó)企業(yè)家們海外IPO的激情仍不會(huì)退卻，目前的冷淡只是暫時(shí)現(xiàn)象。但企業(yè)海外上市必須做好足的上市前準(zhǔn)備、準(zhǔn)備好合理的外架構(gòu)，借助專業(yè)中介機(jī)構(gòu)的力量，采用靈活的方式合理運(yùn)用國(guó)際資本市場(chǎng)來壯大自身。

　　數(shù)據(jù)顯示，2010年以來，中國(guó)企業(yè)海外IPO融資案例為71起，融資金額140.12億美元，相當(dāng)于2010年全年總量的47.97%、27.62%。而在8月-10月三個(gè)月中，赴美IPO的成功案例只有土豆網(wǎng)一家，中國(guó)概念股海外IPO似乎提前入冬。

　　中國(guó)企業(yè)海外上市雖然面臨著19號(hào)文、安全審查原則等新的挑戰(zhàn)和VIE模式的存亡威脅，但在各方的努力下，通過充足的上市前準(zhǔn)備和合理的海外架構(gòu)，不論是運(yùn)用信托網(wǎng)還是個(gè)人身份的轉(zhuǎn)換，未來上市仍將會(huì)有通道可走。“中國(guó)的民營(yíng)企業(yè)要尋求進(jìn)一步的發(fā)展，要走出國(guó)門，利用國(guó)際資本市場(chǎng)來壯大自己，中間有許多看得見和看不見的障礙，光靠企業(yè)自身是很難完全解決的，需要投資人和專業(yè)的中介機(jī)構(gòu)的共同努力。”

　　此外，專家還就企業(yè)海外上市前的架構(gòu)搭建、公司重組、外管報(bào)備、上市方式選擇以及市前信托)的意義、結(jié)構(gòu)、設(shè)立要求等利得財(cái)富以及為上市而進(jìn)行個(gè)人身份轉(zhuǎn)換（移民）等問題進(jìn)行探討，并具體介紹了中國(guó)內(nèi)地企業(yè)在香港首次公開發(fā)行股票的要求、流程和可能遇到的問題等。

　　被呼暫緩

　　2012年7月16日，上證綜指再創(chuàng)階段新低，深證成指【9400.88-1.66%】則出現(xiàn)2%以上的跌幅，兩市共有135只個(gè)股跌停。

　　在股吧論壇、證券營(yíng)業(yè)部?jī)?nèi)，呼吁暫緩甚至?xí)和Ｐ鹿砂l(fā)行的聲音不絕于耳。在論壇，“千萬股民大簽名：強(qiáng)烈要求證監(jiān)會(huì)停發(fā)新股、停止IPO！”的帖子成為焦點(diǎn)，點(diǎn)擊次數(shù)超6萬，回復(fù)近3千條，絕大部分股民表示支持。“暫停新股發(fā)行，起碼讓二級(jí)市場(chǎng)喘口氣吧。”

　　證監(jiān)會(huì)回應(yīng)：順應(yīng)市場(chǎng)

　　針對(duì)投資者要求停發(fā)新股、停止擴(kuò)容的問題，證監(jiān)會(huì)投保局稱，“從過往的經(jīng)驗(yàn)看，停發(fā)新股并不能對(duì)市場(chǎng)環(huán)境有實(shí)質(zhì)性改善。”“停發(fā)新股是一種行政管制行為，改革應(yīng)當(dāng)盡可能避免采取這類措施，應(yīng)當(dāng)在市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行的條件下進(jìn)行。”目前資本市場(chǎng)氣氛不夠熱烈，主要是國(guó)際國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下行壓力較大，投資者信心受到影響，不是因?yàn)橘Y金不足。

　　市場(chǎng)人士：IPO也需調(diào)控

　　業(yè)內(nèi)人士表示，企業(yè)需要資金，貸款不順暢是現(xiàn)實(shí)問題，但是市場(chǎng)可以采取發(fā)行債券等其他的融資手段，不一定非要在弱勢(shì)的股市里繼續(xù)增大融資規(guī)模。

　　歷次IPO暫停

　　1994年7月21日-1994年12月7日空窗期：近5個(gè)月

　　1995年1月19日-1995年6月9日空窗期：近5個(gè)月

　　1995年7月5日-1996年1月3日空窗期：6個(gè)月

　　2001年7月31日-2001年11月2日空窗期：3個(gè)月

　　2004年8月26日-2005年1月23日空窗期：5個(gè)月

　　2005年5月25日-2006年6月2日空窗期：1年

　　2008年12月6日-2009年6月29日空窗期：7個(gè)月

　　2012年11月3日-2014年1月空窗期：14個(gè)月

　　2015年7月5日-2015年11月空窗期：4個(gè)月

　　2015年7月5日-上交所和深交所共披露了28家公司的暫緩發(fā)行公告，其中上交所10家，深交所18家，已經(jīng)參與申購(gòu)的資金將在周一陸續(xù)退款。據(jù)悉，這是證監(jiān)會(huì)史上第九次暫停IPO。[5]

　　2015年11月6日-重啟新股發(fā)行，并進(jìn)一步改革完善新股發(fā)行制度，將申購(gòu)時(shí)預(yù)先繳款改為確定配售數(shù)量后再進(jìn)行繳款。

　　證監(jiān)會(huì)審核

　　主板發(fā)行審核委員會(huì)定于4月30日召開本年度第57次、第58次發(fā)行審核委員會(huì)工作會(huì)議，分別審核會(huì)稽山紹興酒股份有限公司、康新（中國(guó)）設(shè)計(jì)工程股份有限公司、廣東依頓電子科技股份有限公司、南京康尼機(jī)電股份有限公司的首次公開發(fā)行（IPO）申請(qǐng)。這意味著停擺超過一年半的IPO發(fā)審會(huì)終于重啟。[6]

　　5月30日晚，證監(jiān)會(huì)公布了第30批20家企業(yè)預(yù)披露和預(yù)披露更新信息，其中，9家在上交所上市，4家在深交所中小板上市，7家在深交所創(chuàng)業(yè)板上市。加上此前29批披露的410家，已有430家企業(yè)發(fā)布了預(yù)披露或預(yù)披露更新信息。[7]

　　“目前IPO排隊(duì)企業(yè)非常多，而且排隊(duì)時(shí)間很久，造成企業(yè)的隱性成本很高。尤其是在監(jiān)管層發(fā)布預(yù)披露截止日期的情況下，30日很有可能會(huì)再次出現(xiàn)一輪預(yù)披露公布的熱潮。”對(duì)外經(jīng)貿(mào)大學(xué)公共政策研究所首席研究員蘇培科昨日在接受《證券日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)表示。

　　2014年6月30日是預(yù)披露“大限”的最后一天，按照證監(jiān)會(huì)有關(guān)要求，從7月1日開始，受理待審企業(yè)和預(yù)披露企業(yè)的數(shù)量將會(huì)一致。上周五，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人張曉軍第三次對(duì)未完成預(yù)披露的企業(yè)進(jìn)行了強(qiáng)調(diào)和警示，而就在當(dāng)天，多達(dá)56家擬上市公司進(jìn)行了集中的預(yù)披露，其中22家擬在上交所上市，6家擬在中小板上市，28家擬在創(chuàng)業(yè)板上市，預(yù)披露及預(yù)披露更新的企業(yè)激增至618家。

　　根據(jù)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的最新數(shù)據(jù)，截至2014年6月26日，在審企業(yè)總數(shù)為664家，其中上交所主板282家，深交所主板149家，創(chuàng)業(yè)板233家；中止審查企業(yè)總數(shù)為42家，其中上交所主板14家，深交所主板11家，創(chuàng)業(yè)板17家；終止審查企業(yè)總數(shù)為60家。[8]

　　2015年1月5日，證監(jiān)會(huì)按法定程序核準(zhǔn)了20家企業(yè)的首發(fā)申請(qǐng)，其中，上交所10家，深交所中小板3家、創(chuàng)業(yè)板7家。上述企業(yè)及其承銷商將分別與滬深交易所協(xié)商確定發(fā)行日程，并陸續(xù)刊登招股說明書。[9]

　　2015年3月2日，證監(jiān)會(huì)按法定程序核準(zhǔn)了24家企業(yè)的首發(fā)申請(qǐng)，其中，上交所12家、深交所中小板4家、創(chuàng)業(yè)板8家。[10]

　　2015年4月2日晚間，證監(jiān)會(huì)通過官方微博發(fā)布了30家企業(yè)的首發(fā)申請(qǐng)。其中，上交所11家，深交所中小板2家，創(chuàng)業(yè)板17家。[11]

　　新股核發(fā)增至一月兩次

　　2015年4月23日日證監(jiān)會(huì)發(fā)布核準(zhǔn)25家公司首發(fā)申請(qǐng)，其中包括普萊柯生物，新疆雪峰科技等10家公司將登陸上交所，永東化工等3家登陸中小板，包括耐威科技等12家公司將登陸創(chuàng)業(yè)板。

　　證監(jiān)會(huì)在公告中表示，此次25家首發(fā)企業(yè)是根據(jù)市場(chǎng)情況和首發(fā)審核工作的進(jìn)度，在本月內(nèi)核準(zhǔn)的第二批企業(yè)。下一步，證監(jiān)會(huì)將在繼續(xù)保持按月均衡核準(zhǔn)首發(fā)企業(yè)的基礎(chǔ)上，適度加大新股供給，由每月核發(fā)一批次增加到核發(fā)兩批次。[12]

　　重啟IPO取消新股申購(gòu)預(yù)繳款

　　2015年11月6日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人鄧舸表示，股票市場(chǎng)已進(jìn)入自我修復(fù)、自我調(diào)節(jié)階段，恢復(fù)和保持合理適度的新股供給，有利于增加市場(chǎng)活力，增強(qiáng)市場(chǎng)功能，積極穩(wěn)定、修復(fù)和建設(shè)市場(chǎng)，促進(jìn)市場(chǎng)的持續(xù)健康發(fā)展——證監(jiān)會(huì)將重點(diǎn)圍繞解決巨額資金打新、簡(jiǎn)化發(fā)行審核條件、加大投資者合法權(quán)益保護(hù)等事項(xiàng)，提出進(jìn)一步改革完善新股發(fā)行制度的政策措施，將就《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法（修訂草案）》《證券發(fā)行與承銷管理辦法（修訂草案）》等規(guī)則同步向社會(huì)公開征求意見，履行相關(guān)程序后公布實(shí)施。

　　相關(guān)規(guī)則修訂和技術(shù)系統(tǒng)改造工作完成之后，A股市場(chǎng)新股發(fā)行將進(jìn)入新的常態(tài)化軌道。鄧舸還表示，證監(jiān)會(huì)決定先按現(xiàn)行制度恢復(fù)前期暫緩發(fā)行的28家公司中已經(jīng)進(jìn)入繳款程序的10家公司新股發(fā)行，預(yù)計(jì)需要兩周左右的準(zhǔn)備時(shí)間；剩余18家公司將在年底前分批發(fā)行。

　　“本次擬對(duì)申購(gòu)方式進(jìn)行優(yōu)化，在堅(jiān)持目前網(wǎng)上按市值申購(gòu)的前提下，網(wǎng)上、網(wǎng)下符合申購(gòu)條件的投資者在提交申購(gòu)申報(bào)時(shí)，無需按其申購(gòu)量預(yù)先繳款，待其確認(rèn)獲得配售后，再按實(shí)際獲配數(shù)量繳納認(rèn)購(gòu)款。”證監(jiān)會(huì)相關(guān)部門負(fù)責(zé)人表示。

　　取消預(yù)繳款可大幅減少新股發(fā)行中投資者需要?jiǎng)佑玫馁Y金數(shù)量。

　　在取消預(yù)繳款后，詢價(jià)、定價(jià)、配售等其他環(huán)節(jié)基本保持不變，新股發(fā)行大致包括以下幾個(gè)步驟：一是向網(wǎng)下投資者詢價(jià)并定價(jià)或直接定價(jià)；二是網(wǎng)上投資者通過證券交易系統(tǒng)按市值申購(gòu)，網(wǎng)下投資者通過網(wǎng)下發(fā)行電子平臺(tái)申購(gòu)，網(wǎng)上、網(wǎng)下投資者在申購(gòu)時(shí)無需繳款；三是網(wǎng)上投資者通過搖號(hào)中簽的方式配售，網(wǎng)下投資者按比例配售；四是投資者按其實(shí)際獲配的數(shù)量繳納資金。

　　本次將申購(gòu)時(shí)預(yù)先繳款改為確定配售數(shù)量后再進(jìn)行繳款，可能會(huì)出現(xiàn)部分投資者因各種原因在獲配后未及時(shí)足額繳款的情形。為約束網(wǎng)上投資者的失信行為，證監(jiān)會(huì)擬建立網(wǎng)上投資者申購(gòu)約束機(jī)制，規(guī)定網(wǎng)上投資者連續(xù)12個(gè)月內(nèi)累計(jì)出現(xiàn)3次中簽后未足額繳款的情形時(shí)，6個(gè)月內(nèi)不允許參與新股申購(gòu)。[13]

　　參考資料

　　1.IPO．網(wǎng)易財(cái)經(jīng)[引用日期2013-11-9]

　　2.IPO開閘在即創(chuàng)投類公司躍躍欲試．新華網(wǎng)[引用日期2013-12-3]

　　3.香港去年IPO集資額居全球首位．中國(guó)經(jīng)濟(jì)網(wǎng)．2016-01-3[引用日期2016-01-3]

　　4.財(cái)經(jīng)常識(shí)百科：IPO．網(wǎng)易財(cái)經(jīng)．2013-08-26[引用日期2013-11-9]

　　5.A股史上第九次暫停IPO21家券商1200億周一入市．中國(guó)經(jīng)濟(jì)網(wǎng)[引用日期2015-07-6]

　　6.IPO發(fā)審會(huì)30日重啟4家公司過堂．新華網(wǎng)．2014-04-28[引用日期2014-04-28]

　　7.證監(jiān)會(huì)再發(fā)布20家IPO預(yù)披露名單總數(shù)達(dá)430家．中國(guó)經(jīng)濟(jì)網(wǎng)．2014-05-30[引用日期2014-05-31]

　　8.今日迎“大限”IPO預(yù)披露或再度上演瘋狂．中國(guó)經(jīng)濟(jì)網(wǎng)[引用日期2014-07-11]

　　9.證監(jiān)會(huì)5日核發(fā)20家IPO批文上交所10家．中國(guó)經(jīng)濟(jì)網(wǎng)[引用日期2015-01-5]

　　10.證監(jiān)會(huì)核發(fā)24家企業(yè)IPO批文．中國(guó)經(jīng)濟(jì)網(wǎng)[引用日期2015-03-2]